投資界眼中的中醫藥產業：并購、傳統與創新、細分領域機會

日期：2016/5/3

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| 質疑發展的自信？標的占比只是參考坐標之一

諾華（中國）生物醫學研究中心(CNIBR)負責人李恩曾表示：“西方研究人員和企業都在回避對傳統中藥的研發。從西方角度來看，難以分離出單一、可進行科學試驗的化合物是一項挑戰。”

誠然，關于中藥現代化，像研究化藥一樣從中藥中提取某種有效成份，做出像青蒿素一類的重磅大品種，是很難的；但是，這也并非中藥現代化的唯一方向。比如，吳以嶺院士的成功，就在于他通過絡病學來指導中藥現代化，并在臨床應用方面取得了突出成績，所以說，中醫理論的提升可以帶來很多方劑的提升。

對于并購重組中藥標的占比低的問題，某投資人士表示，中成藥企業或許是以中藥業務發家，但是，歸根結底，它是一家醫藥企業、更是一家企業，并購的核心是增強競爭力、提升盈利能力，而標的是不是中藥品種并非最硬因素。對國內中大型中藥企業當家人或管理層而言，多個關鍵點從上至下的考慮順序，依次是行業發展方向、制藥企業趨勢、治療領域和主打品種、銷售渠道、并購拓展等，“中藥情結”不一定如我們設想中強。

在高特佳投資集團首席戰略官、執行合伙人曾小軍看來，現在中藥發展很快，企業實力大增，故關注度較高。但是，中藥企業兩級分化顯著，粗略估算不到50家的中藥企業占據了80%以上的中藥工業產值。因此，大的中藥企業（或者說以中藥起家的企業）會從自身的未來發展考慮兼并，而不是僅局限于中藥企業。

| 發展后勁：內生，還是外延？

那么，中藥企業應如何擴大自己的市場份額呢？是應該挖掘或繼續做大現有重點品種，還是依靠并購實現外延式增長？無論是中國中藥協會副會長張自然還是曾小軍，在接受新康界采訪時談到的第一點都是并購。

張自然表示，企業應優選外延式增長，即并購。一則，目前僧多粥少，好標的越來越少，業內業外進入醫藥行業并購的資本太多，且當前的標的估值都不低；二則，內生性發展耗時太長，且控費、招標、成本上升環境對內生性增長并不太支持。

曾小軍認為并購是產業發展趨勢，中醫藥行業長期維持一種小、散、亂的狀態，如今偏向市場化的政策將促進行業集中化。2015年中國中藥以近百億估值收購天江藥業87.3%的股權，也是一個非常重要的案例。集中化有利于形成技術上領先，8-10年時間、8-10億美元做一個項目，不是小企業能承受的；同時，集中化也能創造成本優勢；再者，可通過收購做透某個細分領域，建立壁壘。

從近年中藥行業的并購案例來看，企業的并購策略大致有三種：其一，往上游產業延伸，以圖掌控高品質的藥材基地，提升產品力；其二，向下延伸，目前包括信邦制藥、恒康醫療在內的很多中藥企業都在并購醫院，亦有如馬應龍般開設肛腸醫院、內蒙福瑞股份開設肝病醫院等；其三，加強或擴張細分品類，三九并購桂林天和、天士力并購遼寧仙鶴等正是出于此目的。

當然，很多小企業可能手握很多很好的方子，但沒錢去運作，這就需要資本對其進行二次開發，包括老方提升。

在談到中藥企業的發展方向時，曾小軍表示，一個是傳統領域，比如心腦血管、老年病、婦科、兒科、呼吸系統等都是中醫藥有可能發揮優勢的病種領域，甚至包括腫瘤。另一個則是非傳統領域的創新，很多方子雖然有效，但仍要進一步提取出有效成分，提高純度、降低副作用。以現在研究比較透徹的銀杏為例，近年來銀杏市場發展很快，但仍比國外慢，如韓國2014年人口約為5042萬，但其銀杏市場與擁有14億人口的中國相當。所以說，類似銀杏、三七、丹參等都有非常大的空間——目前，中國銀杏產業規模超過150億元、丹參整體產業鏈產值超120億元、三七整體產業鏈產值100億元。

| 一個兩萬億的產業：中醫藥優勢日益凸顯

2011年至2014年間，國內中藥產業產值從530 億元增至6800億元（含中藥飲片加工1020億）元，2014 年中藥工業總產值在醫藥工業總產值的比重超過24%。預計2015年中藥產業將達到7200億元（含中藥飲片加工1200億元），醫藥工業總產值比重將達25.7%。

曾小軍表示，預計2020 年中藥行業收入將突破兩萬億，今后10年內中藥產業復合增長率將超過22%。這無疑是一個遠超醫藥產業整體增速的數字。

國家政策對中醫藥也是明顯的鼓勵扶持導向，在十二五規劃、十三五規劃中，醫藥產業都處于一個核心戰略位置。曾小軍表示，中醫中藥的意義，還在于它可以規避國外一些知識產權的問題，以及有望通過發展有效低價的中藥品種來降低醫療成本。

而且，中醫藥是全產業鏈的，對上游農業、特別是高端農業也有很大提升。目前上游中藥材種植和管理出了問題，跟以前的政策也有關系，唯低價是取的結果就是很難保證藥材的高質量和穩定性。這些問題在新政策導向下，都會得到改觀。

張自然也對新康界表示，相較于化藥多是仿制、當下遭遇其與原研一致性評價的難題，中藥領域是一個急待挖掘的寶庫，有時在外企搶奪刺激下才發現其可貴。

近年來，時有跨國藥企收購民族藥企業；在上游種植環節，日本津村在中國建了幾十個中藥材GAP基地，比我國建有GAP基地最多的中藥企業還多很多倍。據稱，因遵循道地藥材和傳統炮制工藝，深圳津村制藥的中藥材比市面上同品種的價格貴三到六倍，但仍供不應求。

張自然還表示，在屠呦呦獲諾獎、一帶一路、8萬億大健康、健康上升到國家戰略、《中醫藥法》即將出臺的大環境下，中醫藥行業的價值被提升到空前的高度，分診醫療、養老產業的推進更得依賴中醫藥發揮作用。近年張伯禮的中藥二次開發、人工麝香等相繼獲國家科技進步一等獎，國家于2015年4月24日發布《國務院辦公廳關于轉發工業和信息化部等部門中藥材保護和發展規劃（2015—2020年）》、2015年5月7日發布《中醫藥健康服務發展規劃（2015—2020年）》，不到一個月兩次發文等，無不表明中醫藥行業尤其是新興、細分領域投資機會無限。

| 中藥產業怎么投

目前的資本市場，生物科技、互聯網醫療等細分領域明顯更受追捧，談及中藥行業的發展空間時，張自然表示，生物科技投資近年最熱，但多處于前期有市值、估值，尚無多少產值的階段；而化藥盡管新獲批文比中藥多，但由于種種原因，新藥上市銷量都不大，老批文又受一致性評價沖擊，因而中藥較化藥投資機會明顯，只是中藥飲片GMP被廢較多，但以往中藥飲片營收總量貢獻不大，故影響有限。

張自然特別談到了2015年兩起并購案例的重要意義。一是牡丹江友搏藥業65億元借殼九芝堂，使九芝堂這一歷史品牌由業外資本麾下回歸醫藥主流行業；二是中國中藥以83.46億元收購江陰天江藥業87.5%的股權，這是迄今為止國內中藥行業最大的并購案，掀起了全國對配方顆粒的大討論，從兩年前的暫停到對中藥配方顆粒的試點生產限制性放開。

不過，張自然同時也表示，由于中藥行業產業鏈長、投入產出期長、營利模式較難明確（如種植中藥材，多以獲取政府補貼維持）、誠信環境急待建立等原因，導致非專業人士的資本尤其VC對中藥領域介入不多。張自然還特別提到，中藥企業在新三板掛牌數增多，也說明資本介入中藥產業鏈的前移，但產業鏈越靠前越需在中醫藥專業人士指導下進行投資！

截止2016年1月29日，已有31家中藥企業掛牌新三板：

注：1）感謝醫藥IR觀察數據支持；2）上表企業依照其業務及產品介紹歸類為中藥（植物藥）企業，如有不當之處，敬請指正。

此外，曾小軍則透露了高特佳在中醫藥產業的最為看好的細分領域，主要有四大類：

一是掌控高品質中藥材原料基地的企業。

二是擁有較多獨家中藥批文，品種療效佳的企業。其中，慢性病、兒科、婦科、骨科、呼吸、腫瘤等領域獨家品種的機會尤受看好。

三是有一定品牌力的中醫藥企業。這些企業通常有一些好的品種，在資本介紹后，通過改進配伍組方、二次開發，很有可能迅速取得市場份額。

四是中藥現代化，比如配方顆粒，未來也會有很大的發展空間。該領域以前的牌照控制較嚴格，但現在已經開始放開，一部分中藥飲片企業很可能轉入配方顆粒業務。