【獨家】詳解藥明康德、邁瑞、海王星辰退市幕后：逃不過的資本游戲
日期：2015/8/3
看上去，大家都熱愛A股，想成為我們的主場——A股資本市場中的一員。這既基于多年來中概醫藥股在美國市場上被邊緣化的憋屈與怨怤，更是基于目前A股資本市場與他們類似的醫藥企業們所獲得的巨大回報。
個尷尬的話題，你知道全球第二大醫藥市場目前在海外資本市場上市的藥企，即我們所說的“中概醫藥股”還剩幾家？據E藥經理人統計：截至2014年底是9家，但更尷尬的是，其中3家現在已經正式啟動了私有化退市進程。
4月底至現在，藥明康德、邁瑞醫療、海正星辰相繼宣布啟動私有化進程。至此，從中國最大的CRO公司，到國際化先導的中國醫療器械企業，到頗具代表性的連鎖藥店公司，如果再加上此前已經完成私有化退市的中藥企業同濟堂、化藥企業先聲、生物公司三生等，基本可以下結論：所有在主流資本市場（以紐交所為主要代表）上市的中國醫藥企業已經全面“撤退”，中概醫藥股姿勢決絕，將陸續作別讓他們愛恨交織的異域他鄉。 當這些曾經被認為是中國醫藥各子行業翹楚的公司公布私有化時，下一步將會如何走？有一個理所當然的推論是：拆除VIE結構，回歸A股。看上去，大家都熱愛A股，想成為我們的主場——A股資本市場中的一員。這既基于多年來中概醫藥股在美國市場上被邊緣化的憋屈與怨怤，更是基于目前A股資本市場與他們類似的醫藥企業們所獲得的巨大回報。歡呼聲非常熱烈：歡迎回家！一旦回歸，這些原本就具備各自特色看點的制藥企業很有可能成為資本市場的新寵，千億市值是一道輕松可躍過的門檻。另外一種不同的看法是：其中的阻礙包括了法律問題和技術性問題——以什么價格與美國投資者達成私有化的協議，以及如何拆VIE結構；而這歸結起來也就兩個要素：愿意花多少錢和等候多長的時間？考慮到時間成本和價格成本，這些公司拆去VIE結構擁抱A股的可能性并不高，更理性的選擇是回歸港股重新上市。觀此退潮“盛況”，倒讓臉譜君有些恍惚：數年前這些醫藥公司登陸紐交所慶功酒會上的躊躇滿志仍歷歷在目，“進軍主流醫藥市場，打造國際化的品牌，經受財務審計法律最嚴格的考驗，獲得主流資金的認可”仍言猶耳，而現在這一切看上去好像是在嘲笑那是些虛無的盛宴。對此，圈內好友與臉譜君有過一番爭論：“人家槍斃錯誤，押注未來，不行么？”臉譜君反問：“你確定沒有搞反嗎？”常識在造富運動面前往往不堪一擊。回歸就不同了，只要“題材性感”，A股會高估它們的價值，而且有的時候想怎么高估就怎么高估。中概股在美國資本市場的故事越講越艱難——幾乎所有從納斯達克和紐交所“私有化”的中國醫藥企業，股價差不多都是一條條頹敗的曲線。為什么會這樣？國信證券分析師王學恒認為：做空、退市、投資邏輯，是中概股估值長期低位的三大原因。我們所熟悉的這些中概醫藥股往往是帶著“中國版沃爾格林、中國版安進、中國版昆泰……”的標簽，面對華爾街的投資者，然而中概股學到了“形”而未打造出自己的“神”，看似一模一樣的經營模式，盈利能力及持續發展的能力卻天差地別。再加上一些借殼上市企業的造假行為，成為幾年前做空中概股的最大誘因。再加上理念的差異、認知的差異、發展的差異、監管的差異、信息獲取的不同等等。例如美國追捧的創新藥是類似吉利德的Sovaldi那樣可以改變整個疾病治療格局的，中國藥企所倚重的則更多是銷售能力，所說的創新是相對于仿制藥而言的。這些差異會導致的后果就是中概醫藥股的成長邏輯，華爾街的投資者或聽不懂，或裝作聽懂了，或真的聽懂了但不買賬，這讓一部分中概醫藥股備感憋屈。2013年5月完成納斯達克退市的沈陽三生制藥總裁婁競說：“如果你的銷售額五年間增長5倍，利潤也翻了5倍，但是股價還是與五年前的一樣，你會不會想退出？”故事的下半段是：2015年6月，沈陽三生制藥在港交所掛牌上市，招股共募集資金55.1億港元（約合44億人民幣），占總股本的25%。至此，三生制藥的總市值達到了176.3億人民幣（約合28.4億美元），相較于兩年自納斯達克退市時三生時總市值3.4億美元，兩年時間，三生制藥的估值已經飆升了7倍。另外一個消息：藥明康德全資控股子公司合全藥業2015年在新三板掛牌上市，并在7月7日公布股票發行方案融資5億。合全藥業的定增共吸引到了32家機構捧場，其中不乏紅杉資本、復星投資等明星投資機構。這一切給正在私有化路途上的中概醫藥股傳遞了兩個信息：估值可能翻7倍甚至更多，國內各路資金對于這些變相回歸的藥企接受程度非常高。拿中概股與A股已上市的醫藥企業相類比的話，更能比較得出差距：首先，與他們在A股的同行相較，會發現美股上市數年，在總市值估算上已經毫無優勢可言；其次，A股在經歷了6月底至7月初的暴跌之后，A股公司當前股價所體現的市盈率仍然遠遠中概股，即使這些公司在宣布私有化后股價均有所提升。
表：海外上市中概醫藥股一覽（單位：人民幣）
注：1、所有的總市值與市盈率均以7月24日收盤價計算；
2、美股公司的總市值為美元值*6.2匯率，得出人民幣市值約數；
3、海王星辰2014年年報為虧損，故市盈率無法體現。
對于中概醫藥股來說，數年前積極踴躍地搭建VIE架構，謀求海外上市的一個重要原因是：國際化品牌、國際主流市場的機會。 中概股中的代表企業藥明康德與邁瑞醫療，國際化業務均是其重點的版塊：邁瑞醫療2014年營收13億美元中，7.16億美元來自海外市場；而藥明康德的重點客戶中一大半都是全球TOP20里的制藥大佬們。這兩家公司加入回歸潮多少讓人感到有些意外。原因是下一步，你打算重點開發國內市場嗎？如果不是，那是您已經自信蛻變成國際化大品牌，可以繼續在香江或黃浦江沿岸來繼續國際化夢想嗎？
另一個值得三思的是，中概醫藥股是從此以后要決別華爾街嗎？假如長線基金對某家中概公司進行了深入的研究，買進幾百萬股，準備長期持有。沒想到過了幾天，標的公司宣布私有化了，報的還是坑爹價，長線基金以后還會投資中概股嗎？之后再期望在美國上市的中概公司估值將會蒙塵。
信息來源：E藥經理人
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